¿Te conviene invertir en euros?

Por diseño, la Unión Europea enfrenta el dilema de contar con una autoridad monetaria centralizada y, al mismo tiempo, con un crisol de políticas fiscales determinadas por cada uno de sus integrantes. A menos de un año de escapar de una recesión, sus retos  vuelven a hacerse patentes: su economía puede recaer, ahora debido a la amenaza de la deflación y la aparente falta de herramientas monetarias para combatirla.  

¿Qué sucede actualmente en la economía europea?

Observando los síntomas, nuestro diagnóstico es el siguiente: 

• El crecimiento es débil

Desde su creación en 1999, la economía de la zona euro ha mostrado capacidad de crecer a tasas cercanas a 1.5% anual. Sin embargo, actualmente se desempeña debajo de su potencial: el crecimiento del PIB al segundo trimestre de 2014 (2T14) apenas fue de 0.7% (comparado con el mismo periodo del año anterior). Es decir, la recuperación económica que recién inició en el 4T13 es muy vulnerable a una recaída.   

• La Iinflación a la baja (conocida como desinflación)

La inflación ha venido disminuyendo consistentemente desde 2011. En agosto pasado la inflación al consumidor, de la región, fue solo de 0.3%, comparado con el mismo mes del año anterior. Es decir, la inflación se acerca a la peligrosa zona del 0%, a punto de convertirse en deflación. 

¿Por qué es indeseable la deflación? En un entorno de deflación, el nivel general de precios de los bienes y servicios de una economía baja. En respuesta, los agentes económicos postergan sus decisiones de consumo, pues saben que luego podrán comprar más bienes y servicios. El volumen de ventas cae, así que los productores reducen su nivel de producción y el crecimiento económico disminuye. 

La deflación incluso puede volver ineficiente la política monetaria: aun cuando las tasas de interés sean de cero, los agentes económicos atesoran el dinero en efectivo. A esto se le conoce como “la trampa de la liquidez”.    

• El nivel de desempleo es elevado 

La recesión europea de 2012-13 llevó la tasa de desempleo a máximos históricos de 12%. La incipiente recuperación ha sido insuficiente para abatir el elevado desempleo, que actualmente se ubica sobre niveles de 11.5%.  Esto resulta políticamente costoso, toda vez que echa por tierra la popularidad del euro. Incluso ha contribuido al resurgimiento de ideologías nacionalistas.  

• Encuestas de sentimiento a la baja

En cuestiones económicas, las profecías muchas veces terminan moldeando la realidad. Luego del pesimismo por la recesión económica europea, las encuestas de sentimiento habían venido mejorando hasta el 1T13. Sin embargo, en los últimos meses, la Encuesta de Expectativas Económicas ZEW ha vuelto a caer aceleradamente, señalando una creciente desconfianza sobre el porvenir económico. ¿Qué nos depara Europa en el futuro? Veamos qué nos dicen los números.

¿Qué sucederá mañana?

La prescripción indicada para Europa es de fácil determinación teórica, pero de difícil implementación práctica.

• La política fiscal es ortodoxa 

Las razones que llevaron al euro al borde del colapso y condujeron a la recesión europea, 2012-13, fueron las desordenadas políticas de gasto y elevado endeudamiento de algunos países miembros de la Unión Monetaria. Para preservar el euro, la exigencia a España, Grecia, Italia, Portugal, etc. fue austeridad fiscal y reducción de deuda.

La alternativa de pedir a los países del euro abandonar la ortodoxia de las finanzas públicas, es políticamente inviable.

• La política monetaria laxa 

La alternativa que queda es que el Banco Central Europeo (BCE) combata la deflación y estimule la economía, bajando las tasas de interés e incrementando su oferta monetaria. Dos factores dificultan una política monetaria europea más laxa: 

1) Ya no queda espacio para reducir las tasas de interés (cercanas a 0%) en el corto plazo. Al momento de escribir este artículo, la tasa de refinanciamiento del BCE se ubicaba en apenas 0.15% y la de depósitos en -0.1%. La tasa de refinanciamiento del BCE sirve para controlar la liquidez mediante operaciones de mercado abierto; la tasa de depósitos es la que el BCE paga a los bancos europeos por depositar euros en el Banco Central.

2) Para incrementar la oferta monetaria, el Banco Central debe comprar activos. Los programas de estímulos cuantitativos emprendidos por la Fed o por el Banco Central de Japón (BCJ) fueron relativamente fáciles de implementar, comprando sobre todo bonos emitidos por sus respectivos gobiernos, conforme la política fiscal se tornaba más laxa.

En contraste, el BCE se ve imposibilitado de comprar deuda emitida por los gobiernos integrantes de la eurozona; esto implica un riesgo moral de decidir a qué país le compra y a cuál (y a qué precio). El BCE deberá optar por la alternativa menos obvia de comprar bonos respaldados por algún activo, como hipotecas generadas por bancos europeos. 

• El Euro más competitivo

Otra medicina socorrida para un país con comercio internacional es hacer que su moneda se abarate. Muy probablemente la economía española se hubiera recuperado rápidamente de haber contado con una moneda propia: su peseta se hubiera depreciado hasta hacer que los bienes y servicios españoles fueran atractivos a ojos de los extranjeros.

En contrasentido, considera que en ausencia del euro, el marco alemán probablemente sería mucho más fuerte que el resto de las monedas europeas, lo que restaría competitividad a las exportaciones alemanas y dinamismo a su economía. En esta dicotomía existe el euro; lo cierto es que a la economía europea le vendría bien una moneda más competitiva.   

• ¿Qué sucederá pasado mañana?

Una premisa de los mercados financieros es que son eficientes para descontar la información existente. Incluso cuando la eficiencia sea cuestionable, descuentan el resultado al que el consenso asigna mayor probabilidad (resulte cierto o no). En los últimos meses, las tasas de interés a 10 años de Alemania bajaron hasta niveles de 0.9%, alcanzando su mínimo histórico y arrastrando otras tasas de interés del mundo a la baja (eso explica en gran medida que la tasa a 10 años estadounidense haya bajado a 2.3% recientemente).

En otras palabras, el mercado se ha anticipado a una posible acción del BCE, orientada a reducir los costes de financiamiento de largo plazo mediante un programa de compra de activos de alguna índole. El riesgo para la eurozona es que el BCE no sea capaz de evitar la temida deflación.

Además, las posibilidades de mejoría para Europa se ven mermadas si se considera que EU comenzará a normalizar su política monetaria. Aunque el BCE tratará de procurar condiciones monetarias más acomodaticias, se enfrentará a que las tasas de interés de EU y del mundo tenderán a subir y, difícilmente, las tasas europeas permanecerán bajas.

El autor es economista y director de inversiones en Sierra Madre Capital. Lleva 13 años desempeñándose como portafolio manager y tradder para afores y fondos de inversión. 

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