Argentina, ¿en una pendiente resbaladiza?

La elección presidencial en Argentina aún se ve muy lejana. La mayoría de los entrevistados piensan que es muy probable que el país sudamericano entre en una crisis económica/monetaria antes de que se transfiera el poder a una nueva administración en diciembre de 2015.

Anteriormente, el consenso parecía una salida de paso o, en el peor de los casos, una pequeña contracción. En este sentido, las elecciones presidenciales parecen estar más lejos en términos económicos.

¿A qué nos referimos como una crisis económica/monetaria? Prevemos que la demanda por pesos argentinos caiga y que la demanda por el dólar aumente. El impago de deuda probablemente aumentará las restricciones externas así como el déficit fiscal y el financiamiento monetario. Esto significará una inflación más alta y mayor presión sobre el peso y las reservas.

El deterioro de la confianza y una brecha más amplia entre las tasas oficiales y las paralelas cambiarias podrían mermar la inversión, el gasto y las decisiones de contratación aún más. Esto podría lastimar los ingresos fiscales más adelante, lo que requerirá mayor emisión de pesos, y así sucesivamente.

¿Cuáles serían los catalizadores para desencadenar una espiral descendente? Prevemos que existen varias noticias negativas potenciales para las próximas semanas, mientras que la única potencialmente positiva –pero sorpresiva– podría ser un remedio inesperado en el impago de deuda. Los medios locales reportan una disputa entre el presidente del banco central (BCRA), Juan Fábrega, y el Ministro de Finanzas, Axel Kicillof. En nuestra opinión, la renuncia de Fábrega estimularía la demanda por dólares.

Además, los sindicatos están presionando para una reapertura de las negociaciones salariales. Los salarios están aumentando de manera más lenta que la inflación, así que una nueva ronda de aumentos salariales no sería sorpresiva. Se reporta que habrá una huelga general este jueves por parte de los sindicados peronistas.

Asimismo, los eventos que cimientan la visión de que la ausencia de los mercados voluntarios de deuda será más prolongado, podría desestabilizar la demanda por pesos.

Desde nuestra perspectiva, la situación social parece precaria, y muchos de nuestros entrevistados no descartan nuevos conflictos sociales hacia el fin de año. Diciembre ha sido turbulento en los últimos años. En 2013, además de cortes de luz generalizados y una huelga de policías, hubo saqueos en muchas provincias.

La situación social no ha mejorado desde entonces: el empleo ha caído y la renta disponible está cayendo en este punto, probablemente, hacia dos dígitos a la baja interanual.

Condiciones externas endurecidas

Las condiciones externas no solo se han endurecido a causa de una financiación menor a lo esperado del exterior en los próximos meses, sino también porque los precios de exportación han caído pronunciadamente y porque los granjeros están restringiendo las exportaciones de granos.

Según nuestras estimaciones, los granjeros exportaron alrededor de 520 millones de dólares (mdd) menos en las cuatro semanas después del incumplimiento de pagos, comparado con antes de incumplimiento.

Encima de esto, es probable que las exportaciones de granos caigan el próximo año. Desde mayo/junio, el precio de la soya, trigo y maíz ha caído alrededor del 20%.

Con los precios internacionales actuales y el actual tipo de cambio, plantar trigo y maíz no es rentable en muchas áreas, de acuerdo con algunos de nuestros entrevistados locales. Si no hay suficiente debilitamiento del peso en las próximas semanas, las cosechas de 2015 podrían contraerse en comparación con 2014.

El banco central comenzó a moverse, ¿cuándo terminará?

El BCRA empezó a permitir que el peso se debilite, enviándolo a niveles de 8.28 a 8.40 pesos por dólar la semana pasada, de manera poco sorprendente durante la primera semana en que mostró una caída en las reservas.

En un país donde los habitantes comparan su ex-ante de rendimiento esperado de depósitos en términos de peso con la debilitación esperada del peso, el movimiento dejó claro que los rendimientos de los depósitos a plazo fueron negativos una vez calculados en dólares.

En suma, prevemos que los pequeños movimientos del BCRA aumenten la demanda por dólares más que reducirla. Esto sucedió en diciembre 2013/enero 2014. Como resultado, la presión por una devaluación más larga podría aumentar después de este movimiento.

Prevemos que el BCRA resistirá un movimiento en el tipo de cambio, tanto como sea posible, pero puede tener dificultades para evitar una devaluación mayor si las reservas siguen cayendo.

Se necesitan dos para bailar tango

Los analistas políticos locales caracterizan el actual proceso de decisión del gobierno como fuertemente centralizado por Cristina Fernández de Kirchner, con un fuerte acercamiento por Kicillof sobre otros miembros de la administración. Además, piensan que las acciones de gobierno en el caso pari passu deberían ser entendidos en términos políticos más que en económicos.

De acuerdo con esta visión, Cristina Kirchner no tiene un candidato para las elecciones presidenciales de 2015, por lo que creen que está más concentrada en su legado que en las elecciones. Para bien o para mal, la visión es que al combatir los bonos no canjeados, ella cree que gana más para su carrera política futura que rindiéndose ante ellos.

Negociaciones con bonos no canjeados siguen siendo alcanzables

Muchos esperan que el gobierno será capaz de pasar la reforma para implementar el pago local de los Bonos de Canje (EB, por sus siglas en inglés) y para ofrecer swaps voluntarios en la legislación local. La mayoría de los miembros de la oposición no votarán en favor de la reforma, así que la verdadera pregunta es si el gobierno es capaz de mantener sus filas unidas.

Aunque parece que hay algunos rompimientos en la coalición del gobierno, la combinación de las reglas electorales y la distribución de las reglas fiscales hace a los representantes dependientes del gobierno nacional, por lo que es poco probable que bloqueen el proyecto de ley.

Existe un poco de desacuerdo entre los economistas locales y los analistas políticos sobre si el gobierno estará listo para negociar los holdouts en enero, una vez que la cláusula del Derecho sobre Ofertas Futuras (RUFO, por sus siglas en inglés) expire.

El RUFO no es el único impedimento en las negociaciones. Parece que las leyes locales y las intenciones de negociar con todos los bonos no canjeados al mismo tiempo –y no sólo con los demandantes del caso pari passu– también influyen en las decisiones del gobierno.

Pertenecemos al grupo que piensa que la presión de la actividad reduccionista hará que las posibilidades de que algunas negociaciones con bonos no canjeados sean más factibles en 2015, pero esto podría tomar la forma de una nueva oferta para todos los holdouts, en lugar de quedarse con los demandantes del caso pari passu.

Massa y Macri, en ascenso

Muchos lugareños creen que las dificultades económicas de Argentina serán negativas para las intenciones presidenciales de Daniel Scioli. Esto está en marcado contraste con nuestra visión en abril de 2014 en tiempos de los ajustes y negociaciones con los acreedores, cuando Scioli era el favorito. Algunas encuestas recientes muestran que Mauricio Macri y Sergio Massa han ganado terreno frente a Scioli.

El autor es director de Economía y Estrategias de Renta Fija para América Latina de Bank Of America Merrill Lynch

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